Crisi e ristrutturazioni: dai segnali deboli alla prevenzione e alla cura

Crisi e ristrutturazioni:
dai segnali deboli alla
prevenzione e alla cura.
Sintesi dei principali risultati di ricerca
Prof. Maurizio Dallocchio
Dipartimento di Finanza e CReSV
Milano, 27 febbraio 2014

| Crisi e ristrutturazioni: dai segnali deboli alla prevenzione e alla cura. | CReSV – Università Bocconi
Agenda
► Il «morso» della crisi:
► Dimensioni, esportazioni, ricerca, M&A, raccolta di capitale
► Quel che non ci si attende: le risorse che ci sono
► Stato e famiglie in prima fila
► Le ricerche e i risultati
► Il passato
► Il presente: campione, variabili, metodologie di analisi e risultati
► Il concordato in bianco, il caso del tribunale di Milano

Il morso della crisi
Fonte: Elaborazioni su dati Eurostat (2012)
MBAs SURVEY ON ECONOMIC / FINANCIAL / SOCIAL ISSUES
ROLEX MBA’S CONFERENCE & REGATTA
Santa Margherita Ligure, September 26th -29th, 2013

Fonte: Commissione Europea (2013) – Dati riferiti al 2010
Fonte: Elaborazioni su dati Eurostat (2012)

Fonte: Elaborazione Centro Studi CNA su dati Istat (2012)

Fonte: Internazionalizzazione delle PMI, UE (2009)

Fonte: ISTAT (2013)
In Italia la spesa per
ricerca e sviluppo
incide per l’1,26% del
PIL (2010).
L’obiettivo fissato a
livello europeo per il
2020 è 3%
Spesa in R&S (%) delle imprese italiane per classi di addetti
6
12
10
73
9
13
9
69
Fino a 49
addetti
50 - 249
250 - 499
20102000

Fonte: Elaborazioni CReSV su dati ISTAT (2009)
Austria
Belgio
Bulgaria
Danimarca
Finlandia
Francia
Germania
Grecia
Irlanda
ITALIA
Lussemburgo
Polonia
Portogallo
UK
Rep.Ceca
Slovenia
Spagna
Svezia
Ungheria
0
0,5
1
1,5
2
2,5
3
0 2 4 6 8 10 12 14
SpesainR&S(%PIL)
Numero medio di addetti

Source: IMAA – Institute of Mergers, Acquisitions and Alliances

Fonte: “The Italian banking industry: key figures, trends, state of health” ABI Aprile 2013

Quel che non si attende: le risorse che ci sono
Fonte: Elaborazione dati Eurostat (2013)
Debito pubblico
miliardi di Euro 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Unione Europea (27 Paesi) 5,697 5,849 6,006 6,257 6,608 6,952 7,200 7,315 7,790 8,778 9,812 10,422 11,011
Germania 1,232 1,243 1,295 1,384 1,455 1,526 1,575 1,582 1,649 1,767 2,057 2,088 2,166
Grecia 141 152 159 168 183 195 224 239 263 300 330 356 304
Spagna 374 378 383 382 389 392 390 381 437 565 643 735 883
Francia 826 852 911 1,003 1,077 1,145 1,150 1,212 1,319 1,493 1,595 1,717 1,883
Italia 1,300 1,358 1,369 1,394 1,446 1,514 1,584 1,602 1,666 1,763 1,842 1,897 1,988
Regno Unito 642 634 619 631 697 778 859 852 825 1,093 1,354 1,548 1700
Andamento del debito pubblico (2000=100)

Key variables
Italian GDP (bn €) 1600
Italian Public Debt (bn €) 1920
Debt/GDP (%) 120%
Italian Net Debt (bn €) 1600
Net Debt/GDP (%) 100%
New key variables
Total government additional inflows 735
New Italian Public Debt (bn €) 1185
New Debt/GDP (%) 74%
New Net Debt/GDP (%) 49%
Private Property Tax
Net Financial Wealth (Financial assets -
Financial Liabilities) (bn €)
2500
Household Real Estate (bn €) 6000
Italian Net Wealth tax (5%) 125
Household Real Estate tax (1%) 60
Sell-off
Value of state assets
(bn €) 571
Government assets
sell-off (25%) 143
Target returns
Current yield on state assets (bn €) 0.9%
Target yield on state assets (%) 5.7%
New value of state assets after sell-off (bn
€) 428
Discount rate (%) 6%
Perpetuity on state assets (bn €) 407

Fonte: Rielaborazione CRESV su dati OECD, Banca d’Italia, Istat (2011)
Ricchezza netta delle famiglie: un confronto internazionale
(attivo delle famiglie / reddito disponibile)
Gli investimenti
immobiliari delle
famiglie italiane
equivalgono a 5,6
anni di reddito,
quasi 7 volte il loro
indebitamento. In
totale gli Italiani
sono i più ricchi del
G7 in termini relativi.
Attività reali
US: 2,14
Canada: 3,38
Giappone: 3,28
Germania: n.a.
Francia: 5,45
UK: 5,14
Italia: 5,61
Attività finanziarie
US: 4,00
Canada: 3,59
Giappone: 5,01
Germania: 3,01
Francia: 3,08
UK: 4,57
Italia: 3,47
Debiti finanziari
US: 1,27
Canada: 1,48
Giappone: 1,26
Germania: 0,99
Francia: 1,07
UK: 1,71
Italia: 0,82
Ricchezza netta:
US: 4,86
Canada: 5,49
Giappone: 7,04
Germania: n.a.
Francia: 7,46
UK: 8,01
Italia: 8,27

Le ricerche e i risultati

Domanda 1
• Quale procedura di ristrutturazione aziendale è utilizzata più
frequentemente nel contesto italiano? Perché?
Domanda 2
• Quali interventi hanno consentito una migliore performance
post-ristrutturazione?
Domanda 3
• Vi sono evidenze empiriche di una differente risposta di
performance post-ristrutturazione tra le diverse procedure a
disposizione?
La più utilizzata è la ristrutturazione del debito (37%
delle osservazioni)
Gli interventi che hanno consentito una migliore
performance sono la riduzione della leva finanziaria e
le azioni intraprese in merito alle variabili operative.
Nel caso di ristrutturazioni del debito è fondamentale la
capacità di rinegoziare i tassi di finanziamento e di
postergare le scadenze.
Le ristrutturazioni di natura operativa hanno un peso
determinante e spiegano buona parte della creazione
del valore. Ogni tipologia di procedura ha diversi effetti
sugli indici di redditività e di solidità. E’ compito delle
imprese, dunque, scegliere l’alternativa più coerente
con le caratteristiche intrinseche di ciascuna realtà e
della crisi che stanno affrontando.
Focus

Procedure di ristrutturazione (86 aziende) Cessazione attività (86 aziende)
Pre Anno Post Anno
Attivo breve / Passivo breve 100% 80% 91% 72%
EBITDA margin -6% -8% 8% -37%
Costo personale / Fatturato 25% 24% 19% 18%
Risultato di esercizio / Fatturato -11% -11% -7% -45%
PFN / Equity 3,91 2,87 2,46 6,92
Oneri finanziari / PFN 19% 12% 9% 23%
PFN / EBITDA n.s. n.s. 4,12 -10,08
ROI -1% -3% 3% -10%
AFN / Attivo totale 48% 44% 42% 28%
Concordato preventivo
(32 aziende)
Ristrutturazione del debito (38
aziende)
Piano di risanamento
(16 aziende)
Pre Anno Post Pre Anno Post Pre Anno Post
Attivo breve / Passivo
breve
92% 60% 93% 108% 106% 95% 95% 64% 84%
EBITDA margin -8% -9% 6% 2% -4% 5% -9% -11% 18%
Costo personale /
Fatturato
22% 33% 19% 19% 21% 18% 36% 16% 20%
Risultato di esercizio/
Fatturato
13% -13% -8% -13% -9% -2% -15% -13% -12%
PFN / Equity 2,80 3,22 2,93 5,41 2,77 2,39 4,07 2,36 1,43
Oneri finanziari / PFN 4% 9% 6% 24% 14% 11% 16% 13% 7%
PFN / EBITDA n.s n.s. 2,29 2,17 n.s. 2,72 n.s. n.s. 3,95
ROI 1% -4% 6% -4% -4% 2% 2% 1% n.s.
AFN / Attivo 45% 44% 38% 47% 41% 46% 48% 45% 43%
Le società che accedono ad
una procedura di
ristrutturazione hanno
fondamentali mediamente
più solidi di quelle che
cessano la propria attività.
Questa relazione individua
l’esistenza di “valori soglia”
di gravità, oltre i quali è
impossibile agire
efficacemente per tornare a
generare valore.
Anche se non è possibile
classificare le procedure
esaminate in base
all’efficacia manifestata,
tutte le fattispecie offrono, in
linea di principio, risultati
positivi. In base alla
tipologia di crisi che si
affronta (ad esempio, di
struttura finanziaria o di
redditività), l’impresa
dovrebbe scegliere la
procedura che permette di
risolvere le proprie esigenze
specifiche.

La nuova ricerca condotta dal CRESV mira a mettere in luce quali siano i «segnali
deboli» che possono prefigurare la manifestazione di una crisi e della conseguente
insolvenza.
Ciò con l’obbiettivo di intercettare tempestivamente le situazioni di crisi potenziale,
provvedendo per tempo ad intervenire per rafforzare le condizioni e scongiurare
l’insolvenza.

Fonte: Doing Business Database (IFC – World Bank) – 2013
RANKING
Recovery Rate Time (years) Cost (% of estate)
Giappone = 92,8 Irlanda = 0,4 Norvegia = 1
Singapore = 91,3 Giappone = 0,6 Singapore = 1
Norvegia = 90,8 Canada = 0,8 Armenia = 4
Canada = 90,7 Singapore = 0,8 Bahamas = 4
Finlandia = 89,7 Belgio = 0,9 Belgio = 4
Olanda = 88,8 Finlandia = 0,9 Brunei = 4
Belgio = 88,7 Norvegia = 0,9 Canada = 4
UK = 88,6 Australia = 1 Danimarca = 4
Irlanda = 87,5 Belize = 1 Finlandia = 4
… … …
Italia ≈ 60 Italia ≈ 1,8 Italia ≈ 22

► 433 società interessate da procedure di
Legge Fallimentare (estratto dal database
Aida – Bureau van Dijk)
CAMPIONE
PERIODO DI RICHIESTA DEI
BENEFICI DELLE
PROCEDURE DI L.F.
► 2007 – I semestre 2013
► Con analisi dei 4 anni precedenti e successivi
alla domanda
PRINCIPALI TIPOLOGIE
DI OPERAZIONE
► Amministrazione controllata e straordinaria
► Accordo di ristrutturazione dei debiti (182
bis)
► Concordato preventivo
► Concordato fallimentare
► Fallimento/liquidazione

Immob. Immateriali/
Tot. attivo
Immob. Materiali/
Tot. attivo
Magazzino/
Attivo corrente
Crediti commerciali/
Attivo corrente
Cassa/
Tot. attivo
Tot. debiti/ Patrimonio
netto
Banche/
Patrimonio netto
Banche lungo/
Banche breve
Fornitori/
Tot. debiti
Debiti lungo/
Debiti breve
ROS
Oneri finanziari/
Banche
Aliquota fiscale media ROE ROA
L’analisi è stata condotta sia a livello settoriale che dimensionale. Essa si è inoltre
estesa ad una comparazione fra le imprese che hanno cessato l'attività a fronte di
fallimento/liquidazione e quelle ancora in attività dopo l’accesso alle procedure della
legge fallimentare.
Le fattispecie esaminate non ricomprendono i concordati in bianco per ragioni di
ordine temporale.

Andamento del quoziente Debiti/PN per le società entrate in procedure di ristrutturazione
in y0 e ancora attive

Andamento del quoziente Debiti consolidati/Debiti correnti per le società entrate in
procedure di ristrutturazione in y0 e ancora attive

Confronto del quoziente Debiti consolidati/Debiti correnti per le società entrate in
procedure di ristrutturazione in y0 ancora attive e non più attive
0,00
0,10
0,20
0,30
0,40
0,50
0,60
0,70
0,80
0,90
y+4y+3y+2y+1y0y-1y-2y-3y-4
Attive Non più attive

Andamento del quoziente Fornitori/Debiti per le società entrate in procedure di
ristrutturazione in y0 e ancora attive
20%
21%
22%
23%
24%
25%
26%
27%
28%
29%
30%
y+4y+3y+2y+1y0y-1y-2y-3y-4

Confronto del quoziente Fornitori/Debiti per le società entrate in procedure di
ristrutturazione in y0 ancora attive e non più attive.
20%
22%
24%
26%
28%
30%
32%
34%
y+4y+3y+2y+1y0y-1y-2y-3y-4
Attive Non più attive

Andamento del quoziente Scorte/Attivo corrente per le società entrate in procedure di
ristrutturazione in y0 e ancora attive
10%
15%
20%
25%
30%
y+4y+3y+2y+1y0y-1y-2y-3y-4

Confronto del quoziente Scorte/Attivo corrente per le società entrate in procedure di
ristrutturazione in y0 ancora attive e non più attive

Andamento del quoziente Crediti commerciali/Attivo corrente per le società entrate in
40%
45%
50%
55%
60%
65%
70%
y+4y+3y+2y+1y0y-1y-2y-3y-4

Confronto del quoziente Crediti commerciali/Attivo corrente per le società entrate in
procedure di ristrutturazione in y0 ancora attive e non piu’ attive

Andamento del quoziente Imm. Immateriali/Totale attivo per le società entrate in
0%
1%
2%
3%
4%
5%
6%
7%
y+4y+3y+2y+1y0y-1y-2y-3y-4

Confronto del quoziente Imm. Immateriali/Totale attivo per le società entrate in procedure
di ristrutturazione in y0 ancora attive e non più attive

I segnali deboli nel periodo precedente la crisi
1) Primi segnali visibili a (y-3), (y-4): valori non fisiologici degli indicatori di struttura
finanziaria => D/E, PFN/EBITDA.
2) Scorte in accumulo non fisiologico e crescita del circolante per mancata selezione
clientela e credito vs fornitori in contrazione per le imprese attive.
3) Indebitamento di fornitura in crescita per le imprese non piu’ attive, pur senza
relazioni con la dinamica delle vendite. Ricorso a rinegoziazioni delle scadenze.
4) Incapacità di reperimento di risorse con scadenze prolungate. Le società non piu’
attive già a (y-4) mostrano squilibri temporali fra le fonti di finanziamento.
5) Valori di magazzino impattati dall'incapacità di alimentare la produzione e in
discesa, soprattutto per le imprese non piu’ attive.

I segnali nel periodo immediatamente ante crisi
1) Riduzione delle attivita’ consolidate a fronte di dismissioni.
2) Azioni sul circolante (svalutazione magazzino, politiche commerciali aggressive,
debiti di fornitura erratici per incapacità di far fronte ai pagamenti o per taglio del
credito …).
3) Sensibile riduzione di valore delle immobilizzazioni immateriali.
4) Riduzione «patologica» dell’indebitamento.
5) Riduzione della «durata» del debito; molto sensibile in prossimità dell’ y0.
6) Incremento della liquidità in prossimità dell’y0: non necessariamente un segnale
positivo (dismissioni, politiche di circolante) e spesso associata a un calo di
redditività.
7) Sensibile riduzione del debito di fornitura.

Le evidenze nel corso della procedura e nei periodi successivi
1) Le banche si sostituiscono ai fornitori e ai portatori di debito a lungo termine.
2) I clienti peggiorano le performance di pagamento (problema di «qualità», ma
anche di comportamenti opportunistici).
3) Afflusso di risorse a titolo di patrimonio: aumenti di capitale; conferimenti/apporti;
rinuncia a finanziamenti.
4) Non appare significativo il consolidamento del debito.
5) Si assesta e torna a crescere l’indebitamento complessivo (banche e fornitori).
6) Il ritorno alla redditività è lento/graduale.
7) Permane una limitata elasticità finanziaria e puo’ riproporsi il tema della
sostenibilità.

0
100
200
300
400
500
600
700
800
LOM VEN TOS EMI LAZ MAR PIE CAM PUG SIC ABR LIG UMB FVG TAA CAL SAR MOL BAS AOS
Proposte di ammissione al concordato
Periodo: Sett 2012- Apr 2013
Fonte: elaborazione dai dati Cribis D&B 2013
Il boom di domande in bianco spinge i concordati, registrando un aumento del 76% su base annua. La possibilità di
presentare una domanda priva del piano di risanamento e di bloccare le azioni esecutive, anche con effetti retroattivi, è
stata molto apprezzata dalle imprese: tra l'entrata in vigore delle nuove norme e il 31 marzo u.s. si stima che siano state
presentate 2.700 istanze, oltre il doppio dei concordati tradizionali (con piano) presentati in tutto il 2012.

Fonte: elaborazione dai dati Cribis D&B 2013
0
50
100
150
200
250
300
350
400
450
Numero Aziende
Distribuzione settoriale proposte di ammissione al concordato
Periodo: Sett 2012 – Apr 2013

0
50
100
150
200
250
300
350
2010 2011 2012 2013
Domande di concordato presentate a Milano
Periodo 2010-2013
N° concordati in bianco
N° concordati
Analizzando i dati del tribunale di Milano appare evidente un cospicuo incremento di concordati,
che registrano un +211,7% dal 2010 a oggi. Tale incremento è determinato dall’introduzione
delle domande di concordato in bianco. Queste, pari a 72 nel 2012 (circa il 50% del totale)
crescono fino a raggiungere un valore pari a 285 nel 2013 (il 97,3% del totale)
Fonte: elaborazione dai dati del Tribunale di Milano 2013

0
20
40
60
80
100
120
140
Gen-Mar
2012
Apr-Giu
2012
Lug-Set
2012
Ott-Dic
2012
Gen-Mar
2013
Apr-Giu
2013
Lug-Set
2013
Ott-Dic
2013*
Numero concordati per trimestre
Con l’entrata in vigore, l’11 settembre 2012, della legge sui concordati in bianco, si è registrato
un aumento vertiginoso del numero dei concordati. Nel trimestre Lug-Set 2012 si è raggiunto
un numero pari a 62 (valore determinato per più del 50% dalle domande presentate a
settembre), e tale valore ha toccato nel trimestre successivo un massimo pari a 117. Tale trend
crescente ha subito un lieve rallentamento solo nei mesi estivi e le previsioni dell’ultimo
trimestre del 2013 sono perfettamente in linea con l’anno precedente.

0
5
10
15
20
25
30
35
40
45
50
2010 2011 2012 2013
Stato attuale dei concordati preventivi
Concordato
omologato
Concordato chiuso
Concordato
inammissibile
Concordato
Revocato
Incompetenza
Concordato
ammesso
Esame domanda
di ammissione
Pre concordato

0
20
40
60
80
100
120
140
2012 2013
Distribuzione concordati in bianco
Concordato
omologato
Concordato
chiuso
Concordato
inammissibile
Concordato
Revocato
Incompetenza
Concordato
ammesso
Esame domanda
di ammissione
Pre concordato

Conclusioni
1) E’ necessario interrompere il circolo vizioso che porta alla crisi le imprese italiane:
► agendo sulle dimensioni;
► irrobustendo la struttura finanziaria (utilizzando le risorse disponibili);
► favorendo la ricerca e l’innovazione e la penetrazione internazionale.
2) Gli strumenti per la gestione della crisi si stanno rivelando efficaci, tuttavia i
risultati degli interventi sono legati alla tempestività dell’azione;
2) Imprenditori, banche, finanziatori devono intercettare i segnali di crisi assai prima
del manifestarsi dell’insolvenza/rischio dissesto.
COERENTEMENTE

EY | Assurance | Tax | Transactions | Advisory
EY
EY è leader mondiale nei servizi professionali di revisione e
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